比亞迪半導(dǎo)體創(chuàng)業(yè)板IPO申請被受理，公司正式踏上通往資本市場得道路。公司擬發(fā)行不超過5000萬股股份，募集資金26.86億元，用于新型功率半導(dǎo)體芯片產(chǎn)業(yè)化及升級(jí)項(xiàng)目、功率半導(dǎo)體和智能控制研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

筆者原以為比亞迪半導(dǎo)體得收入體量會(huì)高于斯達(dá)半導(dǎo)，但看到招股書披露得數(shù)據(jù)，還是有點(diǎn)失望。十億級(jí)得營收規(guī)模和千萬級(jí)得凈利潤，讓公司撐起一個(gè)幾百近千億得市值，非常不現(xiàn)實(shí)。

比亞迪半導(dǎo)體 主要從事功率半導(dǎo)體、智能控制IC、智能傳感器及光電半導(dǎo)體得研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，采用了與英飛凌、NXP等一樣得M垂直一體化模式，產(chǎn)品覆蓋了對(duì)電、光、磁等信號(hào)得感應(yīng)、處理和控制。比亞迪半導(dǎo)體以車規(guī)級(jí)半導(dǎo)體為核心，在該領(lǐng)域有深厚得積累。公司已量產(chǎn)IGBT、SiC器件、IPM、MCU、CIS、電磁傳感器、LED光源及顯示等產(chǎn)品，應(yīng)用于汽車電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)、整車熱管理系統(tǒng)、車身控制系統(tǒng)、電池管理系統(tǒng)、車載影像系統(tǒng)和照明系統(tǒng)等：

資料比亞迪車規(guī)級(jí)半導(dǎo)體產(chǎn)品應(yīng)用，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

目前比亞迪半導(dǎo)體業(yè)務(wù)不限于汽車，在工業(yè)、家電、新能源和消費(fèi)電子領(lǐng)域，公司也有相應(yīng)得產(chǎn)品量產(chǎn)，積累了豐富得終端客戶資源并與之建立了長期穩(wěn)定得合作關(guān)系。

公司主營業(yè)務(wù)分為功率半導(dǎo)體、智能控制IC、智能傳感器、光電半導(dǎo)體和制造與服務(wù)五大板塊，報(bào)告期內(nèi)功率半導(dǎo)體、智能傳感器和光電半導(dǎo)體是公司營收主要合計(jì)占比接近80%，智能控制IC和制造及服務(wù)業(yè)務(wù)為輔，五大業(yè)務(wù)互相協(xié)同，這其中功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)是公司得基本盤：

資料比亞迪半導(dǎo)體營收構(gòu)成，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)是比亞迪半導(dǎo)體蕞核心得業(yè)務(wù)，按襯底材料分為硅基半導(dǎo)體和碳化硅兩大類，其中硅基主要包括IGBT芯片、FRD芯片、IGBT單管、IGBT模塊及IPM模塊，對(duì)斯達(dá)半導(dǎo)體了解得投資者對(duì)上述產(chǎn)品應(yīng)該不會(huì)陌生：

資料功率半導(dǎo)體產(chǎn)品信息，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

比亞迪半導(dǎo)體車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體除了自用，還在新能源汽車廠商得到充分驗(yàn)證和批量應(yīng)用，在車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破和自主可控，目前小康汽車、宇通汽車、福田汽車、瑞凌股份、北京時(shí)代、英騰威、藍(lán)海華騰和匯川技術(shù)等知名企業(yè)均采用了公司得車規(guī)級(jí)功率半導(dǎo)體。前年年公司功率半導(dǎo)體營收下降32.11%，主要系新能源車補(bǔ)貼大幅退坡影響，新能源車不錯(cuò)下降，疊加半導(dǎo)體行業(yè)景氣度下行所致

IGBT被譽(yù)為電力電子行業(yè)得心臟，具有很高得技術(shù)壁壘。公司在該領(lǐng)域，設(shè)計(jì)方面針對(duì)車規(guī)級(jí)IGBT高可靠性、高耐流和高效率得性能要求，采用了元胞精細(xì)化與復(fù)合場終止得設(shè)計(jì)方案；制造方面掌握了柵極精細(xì)化加工工藝、超薄片背面加工工藝等核心技術(shù)；封裝方面采用針翅狀直接冷卻結(jié)構(gòu)和雙面散熱封裝技術(shù)，提高了散熱效率和功率密度。

技術(shù)上公司基于高密度Trench FS得IGBT5.0技術(shù)實(shí)現(xiàn)量產(chǎn)，同時(shí)正在積極布局新一代IGBT技術(shù)。從現(xiàn)有資料來看，公司IGBT5.0技術(shù)相當(dāng)于英飛凌等得IGBT4.0。目前斯達(dá)半導(dǎo)體擁有IGBT6技術(shù)，比英飛凌晚一代，比亞迪IGBT技術(shù)比斯達(dá)半導(dǎo)體晚兩代（IGBT5沒有模塊，只有單管，用途受限）。

產(chǎn)能方面，報(bào)告期內(nèi)公司產(chǎn)銷率一直很高，但產(chǎn)能利用率持續(xù)下降，由2018年得93.71%下降至45.83%。因?yàn)楣局悄芸刂艻C和智能傳感器等業(yè)務(wù)是Fabless模式，因此公司披露得產(chǎn)能利用率是針對(duì)功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)得：

資料比亞迪半導(dǎo)體產(chǎn)銷數(shù)據(jù)，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

比亞迪半導(dǎo)體涉足碳化硅第三代半導(dǎo)體，公司是全球首家、國內(nèi)唯一實(shí)現(xiàn)碳化硅三相全橋模塊在新能源汽車電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器中大批量裝車得企業(yè)，突破了高溫封裝材料、高壽命互連設(shè)計(jì)、高散熱設(shè)計(jì)及車規(guī)級(jí)驗(yàn)證等技術(shù)難題。

報(bào)告期內(nèi)公司研發(fā)費(fèi)用為1.10億元、0.97億元和1.36億元，研發(fā)費(fèi)用率為8.20%、8.87%和9.42%，研發(fā)投入水平與斯達(dá)半導(dǎo)、華潤微等相當(dāng)。技術(shù)上，公司核心技術(shù)集中在車規(guī)級(jí)芯片設(shè)計(jì)及模塊封裝等領(lǐng)域，在15項(xiàng)核心技術(shù)中占據(jù)9項(xiàng)。公司擁有微電子研究院和功率半導(dǎo)體產(chǎn)品研發(fā)中心、嵌入式產(chǎn)品研發(fā)中心等8個(gè)研發(fā)中心，技術(shù)覆蓋功率半導(dǎo)體、工業(yè)級(jí)/車規(guī)級(jí)MCU、CIS傳感器和LED光源等：

資料比亞迪半導(dǎo)體核心技術(shù)1，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

資料比亞迪半導(dǎo)體核心技術(shù)2，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

資料比亞迪半導(dǎo)體核心技術(shù)3，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

資料比亞迪半導(dǎo)體核心技術(shù)4，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

在新技術(shù)研發(fā)方面，比亞迪半導(dǎo)體有7項(xiàng)技術(shù)在研，其中公司研發(fā)得超級(jí)溝槽型復(fù)合場終止技術(shù)得IGBT芯片就是斯達(dá)半導(dǎo)和英飛凌等成熟掌握得第六代IGBT技術(shù)。高可靠性SiC MOSFET關(guān)鍵參數(shù)達(dá)到行業(yè)主流量產(chǎn)水平：

資料比亞迪半導(dǎo)體在研技術(shù)，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

招股書提到，根據(jù)Omdia統(tǒng)計(jì)，以前年年IGBT模塊銷售額計(jì)算，比亞迪半導(dǎo)體在華夏新能源乘用車電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器用IGBT模塊廠商中排名第二，僅次于英飛凌，市場占有率19%，在國內(nèi)廠商中排名第壹，上年年在該領(lǐng)域保持全球廠商排名第二、國內(nèi)廠商排名第壹得領(lǐng)先地位。

有已經(jīng)指出在市場地位上比亞迪半導(dǎo)體在吹牛。公司沒有細(xì)分功率半導(dǎo)體得營收結(jié)構(gòu)，因此IGBT模塊營收占比多高不得而知。上年年斯達(dá)半導(dǎo)得IGBT模塊營收為9.12億元，合計(jì)配套超過20萬輛新能源汽車，早在2018年公司模塊業(yè)務(wù)就進(jìn)入全球前十。比亞迪半導(dǎo)體功率半導(dǎo)體業(yè)務(wù)總營收為4.6億元，因此IGBT模塊營收肯定低于4.6億元。

這兒有一個(gè)細(xì)節(jié)就是：公司新能源車電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器用IGBT模塊市占率在國內(nèi)排名第二，僅次于英飛凌。要搞清楚比亞迪半導(dǎo)體得市場地位，就要先搞清楚新能源車電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器。

驅(qū)動(dòng)電機(jī)控制器和驅(qū)動(dòng)電機(jī)構(gòu)成電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制系統(tǒng)，其通過高低壓線束、冷卻管路與整車其他系統(tǒng)相連接，是新能源車行駛中得主要執(zhí)行結(jié)構(gòu)，控制和驅(qū)動(dòng)特性決定了汽車行駛得主要性能指標(biāo)。在新能源車成本結(jié)構(gòu)中，驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)成本占比15%-20%，僅次于電池：

資料新能源車成本構(gòu)成及驅(qū)動(dòng)電機(jī)系統(tǒng)結(jié)構(gòu)，公開資料整理，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

驅(qū)動(dòng)電機(jī)控制器是電機(jī)系統(tǒng)得控制中心，將輸入得直流高壓逆變成頻率可調(diào)得三相交流電，供給給配套驅(qū)動(dòng)電機(jī)使用，同時(shí)還要對(duì)所有輸入信號(hào)進(jìn)行處理，控制驅(qū)動(dòng)電機(jī)運(yùn)行狀態(tài)。

電機(jī)控制器主要由接口電路、控制主板、IGBT模塊、超級(jí)電容和電流感應(yīng)器等組成，其中IGBT模塊根據(jù)控制器主板得指令，將輸入得高壓直流電流逆變成可調(diào)得三相交流電。比亞迪半導(dǎo)體得IGBT模塊也是此類用法：

資料電機(jī)控制器構(gòu)成，公開資料整理，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

資料電機(jī)控制器電路拓?fù)浣Y(jié)構(gòu)及工作模式，公開資料整理，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

在直流變交流得這種逆變器中，逆變器需要使用6個(gè)IGBT芯片。另一種是IGBT在升壓器中得用法。因?yàn)槟孀兤髟O(shè)計(jì)取決于汽車額定功率，額定功率與直流總線電壓成正比，因此還需要幫助升壓器來提升DC總線電壓。在升壓器中需要2個(gè)IGBT芯片來提升總線電壓：

資料IGBT在新能源車中得應(yīng)用，公開資料整理，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

IGBT模塊得定義很簡單，就是一個(gè)IGBT芯片加上一個(gè)快恢復(fù)二極管就構(gòu)成一個(gè)模塊。因此不僅在逆變器或升壓器這種場合，在由降壓器及升壓器和降壓器組合在一起形成得升降壓型變換器、由4個(gè)IGBT芯片構(gòu)成得H橋電路中，均可看到IGBT模塊得身影。

回到電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器。前年-上年年華夏新能源車產(chǎn)量分別為124.2萬輛、136.6萬輛，不錯(cuò)為120.6萬輛和136.7萬輛。前年年華夏新能源車配套驅(qū)動(dòng)電機(jī)裝機(jī)量為124.1萬臺(tái)，預(yù)計(jì)上年年配套驅(qū)動(dòng)電機(jī)裝機(jī)量為136萬套，對(duì)應(yīng)得市場規(guī)模約為176億元。

上年年比亞迪半導(dǎo)體功率半導(dǎo)體模塊不錯(cuò)110.8萬個(gè)，假設(shè)一個(gè)電機(jī)驅(qū)動(dòng)控制器用6個(gè)模塊，公司模塊可配套18.47萬輛，對(duì)應(yīng)得市占率約為13.6%。雖然這一數(shù)據(jù)與招股書披露得有所差異，而且筆者采用得是不錯(cuò)，比招股書中銷售額得口徑不一樣，但13.6%得市占率已經(jīng)不低了。上年年比亞迪新能源車不錯(cuò)18.97萬輛，以此來看公司模塊不僅可以內(nèi)部消化，還有部分缺口，這部分缺口應(yīng)該來自英飛凌得補(bǔ)充。當(dāng)然比亞迪半導(dǎo)體自產(chǎn)模塊多少自用，多少外銷，招股書沒有披露具體數(shù)據(jù)。

2018-前年年公司向英飛凌采購晶圓0.55億元和0.29億元，通過經(jīng)銷商安富利采購晶粒0.37億元，參考斯達(dá)半導(dǎo)和賽米控等行業(yè)做法，這部分晶圓和晶粒將用于IGBT模塊得制作。

國內(nèi)新能源車驅(qū)動(dòng)電機(jī)市場參與者主要有兩類，一類就是比亞迪、北汽等具備自產(chǎn)能力或關(guān)聯(lián)供應(yīng)鏈得傳統(tǒng)整車企業(yè)，另一類是博世、大陸、匯川技術(shù)等專門從事汽車零部件或電機(jī)電控產(chǎn)品得供應(yīng)商。筆者認(rèn)為采購自英飛凌等得晶圓制成得模塊將主要用于比亞迪高端車型，公司自產(chǎn)模塊將用于中低端車型和其他外部車型，比如配套客戶騰勢：

資料國內(nèi)新能源驅(qū)動(dòng)電機(jī)行業(yè)競爭格局，公開資料整理，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

上年年斯達(dá)半導(dǎo)IGBT模塊合計(jì)配套超過20萬輛新能源汽車，模塊不錯(cuò)約為120萬個(gè)，不錯(cuò)上還領(lǐng)先比亞迪半導(dǎo)體。上年年斯達(dá)半導(dǎo)模塊營收9.12億元，假設(shè)面向新能源行業(yè)得模塊營收占比為20%（2016-前年H1期間新能源行業(yè)營收占比為11.97%、15.09%、18.41%、18.05%），對(duì)應(yīng)得營收為1.82億元，對(duì)應(yīng)得模塊均價(jià)為152元，與斯達(dá)半導(dǎo)招股書中得平均單價(jià)水平相當(dāng)（2016-前年H1期間1200VIGBT模塊單價(jià)為142.15元/個(gè)、142.76元/個(gè)、152.93元/個(gè)、157.73元/個(gè)，模塊平均售價(jià)為162.35元/個(gè)、163.81元/個(gè)、174.68元/個(gè)、177.52元/個(gè)）。

斯達(dá)半導(dǎo)在新能源行業(yè)中得客戶除了車企，還有光伏和風(fēng)電，因此新能源車用模塊營收要小于估計(jì)得1.82億元，對(duì)應(yīng)得模塊平均售價(jià)會(huì)更低。

2018-上年年比亞迪半導(dǎo)體功率半導(dǎo)體模塊單價(jià)為300.96元/個(gè)、322.77元/個(gè)和367.43元/個(gè)，明顯高于斯達(dá)半導(dǎo)。毛利率方面，斯達(dá)半導(dǎo)IGBT模塊毛利率就30%得水平，而比亞迪半導(dǎo)體毛利率與斯達(dá)半導(dǎo)、華潤微相當(dāng)，高于士蘭微：

資料比亞迪半導(dǎo)體功率半導(dǎo)體與可比公司毛利率對(duì)比，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

營業(yè)成本中比亞迪半導(dǎo)體70%左右得來自原材料，制造費(fèi)用占比20%，10%左右來自直接人工。在成本中可以看出，公司功率半導(dǎo)體模塊單位成本連續(xù)超過200元，大幅高于斯達(dá)半導(dǎo)IGBT模塊得平均售價(jià)：

資料比亞迪半導(dǎo)體成本構(gòu)成，公司招股書，阿爾法經(jīng)濟(jì)研究

現(xiàn)在反而引出一個(gè)問題，那就是：技術(shù)上弱于斯達(dá)半導(dǎo)得比亞迪半導(dǎo)體，在毛利率相當(dāng)和部分來自英飛凌等情況下，公司得模塊售價(jià)為何比斯達(dá)半導(dǎo)高一倍以上呢？單位成本甚至高于斯達(dá)半導(dǎo)模塊得平均售價(jià)，合理性在哪？

公司得這種定價(jià)機(jī)制是否合理？

比亞迪半導(dǎo)體得行業(yè)第二是建立在高售價(jià)基礎(chǔ)上得，技術(shù)上公司還差斯達(dá)半導(dǎo)幾個(gè)檔次，不錯(cuò)上公司也不占優(yōu)。

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